江河幕墻是一家提供幕墻系統(tǒng)整體解決方案的幕墻公司，是集幕墻產(chǎn)品研發(fā)、工程設(shè)計(jì)、精密制造、安裝施工、咨詢服務(wù)、成品出口于一體的大型跨國企業(yè)。

　　公司總部位于北京,在全球設(shè)立了40多家分支機(jī)構(gòu),在北京、上海、廣州建有一流的研發(fā)設(shè)計(jì)中心與生產(chǎn)制造基地,同時(shí)在重慶設(shè)有配套工廠。江河幕墻堅(jiān)持專業(yè)化發(fā)展戰(zhàn)略,依托技術(shù)領(lǐng)先、服務(wù)領(lǐng)先、品質(zhì)領(lǐng)先之競爭優(yōu)勢(shì),深耕本土市場,同時(shí)堅(jiān)持國際化經(jīng)營戰(zhàn)略,積極開拓海外市場，在以海灣六國為主體的中東市場,港澳、東盟、澳洲等地區(qū)的泛東南亞市場已經(jīng)建立了廣泛的聲譽(yù)和品牌知名度，未來將重點(diǎn)突破以美國為代表的發(fā)達(dá)國家市場，以及以印度、巴西、俄羅斯為代表的新興國家市場。

　　競爭優(yōu)勢(shì)——管理、技術(shù)、品牌

　　公司的經(jīng)營宗旨是“讓客戶更滿意，讓員工更精彩”，在幕墻行業(yè)建立了自己獨(dú)特的江河文化和競爭優(yōu)勢(shì)。隨著技術(shù)實(shí)力的進(jìn)步，公司近年來承建了一系列在技術(shù)水平、工程體量、施工難度上均被業(yè)內(nèi)公認(rèn)為具有國際影響力的地標(biāo)性建筑幕墻工程，多年的技術(shù)、業(yè)績積累使得江河幕墻已經(jīng)躋身于國際高端品牌行列，為公司向海外拓展以及承接大型、高端項(xiàng)目打下了重要的市場基礎(chǔ)。

　　優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)

　　公司一直致力于吸引海內(nèi)外的優(yōu)秀人才加盟，打造海納百川、江河競流、兼容并蓄的江河文化。

　　公司不以資歷、年齡、經(jīng)驗(yàn)為用人標(biāo)準(zhǔn)，唯才是舉;不以一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)和模板為育人目標(biāo)，人盡其才的同時(shí)又允許張揚(yáng)個(gè)性;堅(jiān)持“以人為本”的企業(yè)文化，把人力資源視為企業(yè)的第一資源，在選人、育人和用人上是“不拘一格降人才”，既“注重能力”又“強(qiáng)調(diào)協(xié)作”，鼓勵(lì)變革與創(chuàng)新，形成了“兼容并蓄”的移民文化，鑄就了公司力爭上游的優(yōu)秀基因。

　　公司提出“事在人為，可為、敢為即有為”，鼓勵(lì)創(chuàng)新和變革，包容失敗;績效考評(píng)以業(yè)績?yōu)閷?dǎo)向，職務(wù)能上能下，公平競爭;公司還建立了各種專業(yè)技術(shù)培訓(xùn)、管理培訓(xùn)制度，提倡學(xué)習(xí)與創(chuàng)新，并且在激勵(lì)政策和分配機(jī)制上向各類專業(yè)技術(shù)人才傾斜，向技術(shù)創(chuàng)新和管理創(chuàng)新人員傾斜。

　　公司成立以來，業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，這得益于公司擁有一大批精通技術(shù)和具有豐富管理經(jīng)驗(yàn)的人才隊(duì)伍，因此為了保持公司管理層和核心技術(shù)人員的長期穩(wěn)定，促進(jìn)公司未來依然保持較快的發(fā)展速度，必須建立中高層管理人員的長效激勵(lì)機(jī)制，對(duì)公司的核心管理層和關(guān)鍵崗位上的重要員工實(shí)行長期激勵(lì)政策。

　　不懈的技術(shù)創(chuàng)新

　　幕墻行業(yè)是建筑業(yè)里面最有技術(shù)含量的產(chǎn)業(yè)之一，技術(shù)覆蓋面非常廣泛。幕墻行業(yè)在技術(shù)上的高要求使得很多行業(yè)外企業(yè)難以真正進(jìn)入幕墻市場，尤其是無法進(jìn)入高端市場領(lǐng)域，目前國內(nèi)的超高層建筑和地標(biāo)建筑的幕墻基本上被遠(yuǎn)大和江河這兩家壟斷。

　　公司多年來一直致力于高性能幕墻產(chǎn)品的研發(fā)設(shè)計(jì)，致力于幕墻制造與施工技術(shù)和工藝的改進(jìn)與創(chuàng)新。公司開發(fā)的智能呼吸式幕墻被科技部列入國家火炬計(jì)劃，此外還先后開發(fā)推出了單元式幕墻、雙層幕墻、光伏幕墻、生態(tài)幕墻、智能幕墻、遮陽板幕墻、移動(dòng)采光頂、膜結(jié)構(gòu)幕墻、動(dòng)態(tài)幕墻等高新、節(jié)能、環(huán)保幕墻產(chǎn)品。

　　公司擁有國家級(jí)企業(yè)技術(shù)中心、CNAS出口企業(yè)檢測(cè)中心和博士后科研工作站和北京市級(jí)科技研究開發(fā)機(jī)構(gòu)。在最新的2011年國家技術(shù)創(chuàng)新示范企業(yè)名單中，公司是全國55家中唯一一家從事玻璃幕墻研發(fā)的企業(yè)。

　　目前公司擁有已授權(quán)發(fā)明專利7項(xiàng)、實(shí)用新型專利45項(xiàng)、外觀設(shè)計(jì)專利3項(xiàng)、專利技術(shù)幾十項(xiàng)。

　　公司堅(jiān)持技術(shù)領(lǐng)先戰(zhàn)略，一直把技術(shù)創(chuàng)新作為企業(yè)之本，圍繞公司主要產(chǎn)品體系、技術(shù)研發(fā)方向持續(xù)加大研發(fā)投入，推進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。公司還重視對(duì)外的合作、交流與學(xué)習(xí)。在產(chǎn)學(xué)研合作方面，公司與中國建筑設(shè)計(jì)研究院、清華大學(xué)、東北大學(xué)、北京交通大學(xué)等科研院校建立了長期合作關(guān)系，共同推動(dòng)幕墻行業(yè)在材料學(xué)、結(jié)構(gòu)學(xué)、物理學(xué)、電子機(jī)械等專業(yè)領(lǐng)域的研究開發(fā)。同時(shí)，公司積極參與中國裝飾協(xié)會(huì)幕墻工程委員會(huì)、中國金屬結(jié)構(gòu)協(xié)會(huì)等專業(yè)協(xié)會(huì)組織的培訓(xùn)或研討會(huì)議，不斷加強(qiáng)與國內(nèi)外先進(jìn)幕墻企業(yè)、總包企業(yè)及供應(yīng)商之間的學(xué)習(xí)與合作，了解世界幕墻行業(yè)發(fā)展的最新趨勢(shì)、技術(shù)與管理經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)一步提高公司在高端幕墻行業(yè)的競爭優(yōu)勢(shì)，努力引領(lǐng)建筑幕墻行業(yè)向節(jié)能、環(huán)保、安全、宜居的方向發(fā)展。

　　卓越的品牌

　　公司一直致力于高性能幕墻產(chǎn)品的研發(fā)設(shè)計(jì)，致力于幕墻制造與施工技術(shù)和工藝的改進(jìn)與創(chuàng)新，為客戶提供高性價(jià)比的產(chǎn)品，承建的項(xiàng)目也獲得了客戶和業(yè)內(nèi)的高度認(rèn)可，至今共獲得過24個(gè)魯班獎(jiǎng)(中國建筑業(yè)最高獎(jiǎng)項(xiàng))，另外，獲獎(jiǎng)項(xiàng)目還包括二項(xiàng)“世界十大最強(qiáng)悍”工程、二項(xiàng)“世界十大建筑奇跡”工程、十三項(xiàng)地區(qū)“第一高樓”工程、十五項(xiàng)“超過280米及以上”工程、六項(xiàng)“中國十大新地標(biāo)綜合體”工程。

　　業(yè)績?cè)鲩L再次加速

　　未來三年收入有望實(shí)現(xiàn)快速增長

　　公司1999年正式成立，規(guī)模持續(xù)快速擴(kuò)張，2005年排名就進(jìn)入國內(nèi)幕墻行業(yè)的前兩位，2008年?duì)I業(yè)收入達(dá)到37.5億元，但受全球金融危機(jī)影響，2008-2011年公司擴(kuò)張放緩，營業(yè)收入復(fù)合增速僅15%，同期新簽合同金額明顯高于收入，且復(fù)合增速為20.4%,高于收入增速，到2011年公司的合同收入比超過1.8。

　　幕墻行業(yè)從簽約到開始工程施工一般需要滯后6-12個(gè)月，施工周期約為6-24個(gè)月，所以公司2010-2011年的新簽訂單對(duì)應(yīng)的結(jié)算周期主要為2012-2013年，公司2010-2011年新簽訂單增速分別為90.3%、22.4%，預(yù)計(jì)2012年增速也將接近40%，公司未來三年收入將再一次進(jìn)入高增長期。

　　盈利能力進(jìn)入上升周期

　　近年來業(yè)主對(duì)幕墻的要求越來越高，技術(shù)含量高、施工難度高、藝術(shù)性強(qiáng)、體量大的幕墻工程不斷出現(xiàn)，幕墻行業(yè)又是建筑業(yè)里面最有技術(shù)含量的產(chǎn)業(yè)之一，技術(shù)覆蓋面非常廣泛，幕墻公司的毛利率也相對(duì)較高，江河和遠(yuǎn)大的毛利率普遍較室內(nèi)裝飾裝修公司的高5-6個(gè)百分點(diǎn)。

　　但凈利潤率的差距并不明顯，尤其是2010和2011年，裝飾裝修公司凈利潤率均有所上升，而江河和遠(yuǎn)大均有所下滑，主要原因是幕墻公司受2008年國際金融危機(jī)影響較大，且當(dāng)時(shí)幕墻行業(yè)內(nèi)出現(xiàn)了一輪惡性競爭，導(dǎo)致項(xiàng)目最終的凈利潤率相對(duì)下降。我們認(rèn)為隨著幕墻行業(yè)兩強(qiáng)爭霸的格局基本形成，未來幾年競爭態(tài)勢(shì)漸趨穩(wěn)定，江河幕墻的盈利能力有望迎來新一輪上升周期。

　　海外拓展進(jìn)入收獲期

　　公司2006年開始進(jìn)入海外市場，近年來已經(jīng)成功承建了多項(xiàng)海外重大項(xiàng)目，獲得了較高的國際聲譽(yù)。

　　隨著公司國際化戰(zhàn)略的推進(jìn)，海外業(yè)務(wù)在公司中的比重亦越來越高，新簽海外訂單在公司新簽訂單中的比重自2008年開始占比就超過三成，2010年更是超過45%，預(yù)計(jì)未來幾年會(huì)接近甚至超過50%。

　　公司相應(yīng)的海外收入在營業(yè)收入中的比重也開始上升，2008-2010年分別為20.63%、21.33%和38.22%，2011年有所回調(diào)，下降至27.08%，主要原因是2011年受歐債危機(jī)以及中東政局震蕩影響，公司部分海外項(xiàng)目進(jìn)展低于之前預(yù)期，未來隨著國際局勢(shì)的穩(wěn)定以及公司進(jìn)入更多區(qū)域市場，公司的海外業(yè)務(wù)將獲得進(jìn)一步的發(fā)展，對(duì)利潤的貢獻(xiàn)也將更為穩(wěn)定。

　　投資建議

　　基于以上關(guān)于公司和行業(yè)的詳細(xì)分析，我們認(rèn)為，公司幕墻業(yè)務(wù)將極大受益于行業(yè)的快速發(fā)展和行業(yè)集中度的提升，主營業(yè)務(wù)未來三年具備非常好的成長性，海外業(yè)務(wù)將成為公司最亮麗的增長點(diǎn)，而國內(nèi)幕墻業(yè)務(wù)仍將保持快速增長態(tài)勢(shì)，公司未來三年業(yè)績的大幅增長值得期待。我們預(yù)計(jì)2012-2014年公司EPS分別為1.04、1.49、1.97元，未來三年復(fù)合增長率高達(dá)48.1%。

　　公司從事的幕墻行業(yè)主要應(yīng)用于商業(yè)樓宇和公共建筑，與室內(nèi)裝飾裝修領(lǐng)域的公共裝飾性質(zhì)最為接近，估值上最合適的參考標(biāo)的為金螳螂和洪濤股份，當(dāng)前兩家公司對(duì)應(yīng)的估值水平均是2012年20倍左右的PE，我們給予公司買入-B的投資評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)22元，對(duì)應(yīng)2012年21倍PE。